2018年2月PMI主要原材料购进价格53.4，较前值59.7出现大幅的回落，表明PPI价格指数同样面临大幅回落的可能性，2018年PPI数据不会延续2017年的超高常态。同时，PPI的大概率回落同样意味着工业企业利润增速将面临明显下降。

作者：九州证券全球首席经济学家 邓海清

中国2月官方制造业PMI 50.3，预期 51.1，前值 51.3。中国2月官方非制造业PMI 54.4，预期 55，前值 55.3。

1、2018年2月制造业PMI数据50.3，较前值出现大幅下滑，为2016年8月以来的最低值，主要原因在于生产指数、新订单的大幅减少，这反映出2018年经济开局的疲弱。

我们认为，2018年经济下行压力巨大，应当引起高度重视：

其一，对于社会消费而言，由于2017年消费贷明显走高，居民消费存在“寅吃卯粮”，2018年居民消费不可持续，面临下滑的可能性；

其二，对于房地产投资而言，由于政府对于房地产的调控态度明显，房价出现了持续低迷，以及房地产销售面积明显下滑，进而传导到房地产投资上来；

其三，2018年基建投资同样面临进一步下滑，主要原因在于：地方政府融资渠道受到限制、财政收入出现下滑、地方政府的考核机制出现调整，不再唯GDP论；

其四，由于环保限产因素进一步加强，导致经济的总量供给可能已经低于经济的潜在需求，对经济形成的拖累；

其五，对于外部环境，2018年中国面临的外部环境严峻，建立在货币超级放水上的全球经济复苏是尽管很性感、但是很脆弱，2018年中国外需对经济的支撑将远弱于2017年。

总体上，2016年以来的经济复苏周期高点已过，2018年面临较大下行压力，上市公司2017年四季度业绩预报普遍不及预期，同样验证基本面拐点已经出现。

2、2月制造业PMI 50.3，较前值出现明显下行，我们认为，这并非是春节因素或基数原因能够解释，主要原因还是在于经济的走弱。一方面，我们观察春节在2月的年份，通过2月相对1月做差可得，2013年2月的差为-0.3、2015年2月为+0.1、2016年2月为-0.4、2018年2月为-1.0，反映出2018年2月PMI的下降尤为明显；与此同时，2018年1月PMI仅为51.3，也较预期和前值出现一定下行，也不存在高基数效应，所以，总体上，2月制造业PMI的走弱，并非春节效应或基数效应能够解释。

我们认为，2月制造业PMI的走弱，主要还是在于经济的走弱。观察PMI生产和新订单细项发现，2月PMI生产仅为50.7、新订单仅为51.0，较1月PMI生产53.5、新订单52.6，均出现了大幅的下行，同时，2月PMI新出口订单和进口指标也出现一定程度下行，反映出无论是经济内需、还是出口均出现一定下滑，从而导致了2月生产的走弱。

3、2月PMI主要原材料购进价格和出厂价格大幅下行，反映出PPI将明显下降，工业企业利润增速也将大幅下滑。2018年2月PMI主要原材料购进价格53.4，较前值59.7出现大幅的回落，表明PPI价格指数同样面临大幅回落的可能性，2018年PPI数据不会延续2017年的超高常态。同时，PPI的大概率回落同样意味着工业企业利润增速将面临明显下降。

4、关于货币政策，央行货币政策“不松不紧”仍是主基调，但目前货币政策流动性拐点可能已经出现。一方面，尽管2月PMI数据反映出经济的下行压力，但在政府对经济下行容忍度提高的情况下，只要经济增速仍在6.5%-7.0%的区间运行，货币政策并不会存在放松的情况；以及，在当前的货币政策和利率都存在偏紧和偏高的情况，再叠加严监管政策，在底线思维的前提下，货币政策并不存在进一步收紧的空间，2018年货币政策“不松不紧”仍是央行货币政策的主基调。

但另一方面，我们观察到，2018年以来，货币市场流动性出现了明显的好转，且当前的流动性好转具有可持续性，而并非“昙花一现”。主要原因包括：其一，央行对于流动性表述从“基本稳定”到“合理稳定”，是在“基本稳定”基础上更加注重流动性结构的改善；其二，央行官网发文强调补充中长期流动性和提高跨季资金供应，在当前资金面紧、波动大、预期悲观的时候，适度拉长投放资金的期限，且适时开展逆回购操作补充流动性有利于稳定市场流动性预期；其三，央行货币政策报告强调流动性的稳定性与协调性，均反映出央行的货币政策已经出现了边际好转，且流动性边际转好并不是“昙花一现”，而是货币市场“流动性拐点”已经到来！

5、关于债券市场，作为“中国债市第一多头”，海清FICC频道认为，“债市春天”已经到来。我们认为，“十年期国债3.8以上闭着眼睛买”的五点原因：2018年经济下行压力巨大，“高通胀”杞人忧天，货币政策边际变化、流动性拐点已至，监管对债市影响高峰已过，中美利差无法制约中国债市。